【數據】

• 11月社會零售總額同比增長11.7%，剔除價格因素后同比增長11.2%，兩者都有所提升。消費表現平穩。

　　——從住宅銷售額/零售額作為房價收入比的代理變量看，該指標也調整到趨勢線下方，暗示收入對房價的支撐加大。

• 11月房地產銷售的表現低于預期，并且與30個大中城市成交面積數據出現明顯背離，也與保利、萬科等企業的數據出現差距。

　　——這有可能是地區分化加劇的表現，也可能是二手房成交活躍明顯超過新房。

• 城鎮固定資產投資增速1-11月繼續走低，但月度投資增速低位基本平穩。

　　——從新開工計劃投資增速和資金來源增速看，固定資產投資增速后期仍將繼續下探。

• 工業產出增速下滑，環比增速維持在低位，但產銷率低位平穩，經產銷率調整計算的真實銷售增速則維持在低位并未下探。

　　——最近幾個月工業產出增速的下滑可以看作產出方調整產量向需求靠攏、壓縮邊際庫存上升的過程，目前供求已經很接近。

• M2增速繼續小幅走低至12.3%，M1增速維持在低位。新增社融1.15萬億有所提升，主要是銀行信貸新增提升，信托、票據繼續下滑。銀行信貸新增8527億中2424是票據貼現，需求不足和壓縮非標的影響繼續表現。

【判斷】：

　　中國經濟繼續弱勢緩慢探底過程中。但消費似乎已經趨穩，美國經濟的良好表現也支持外需基本平穩，唯投資仍然疲弱，這也直接聯系到信貸的疲弱。

　　投資疲弱一方面是房地產領域去庫存的影響，另一方面是制造業和采掘業去產能的影響。就房地產而言，其前端銷售已經出現明顯回暖的勢頭，投資回落意味著供求加速平衡可期；就更為廣泛的去產能而言，在最終需求趨于穩定下，當前的投資增速回落也暗示后期供求將趨于平衡，我們估算的平衡點在2016年。

　　社融放量和近期傳聞央行窗口指導加大信貸投放似乎一致。從中央經濟工作會議看，穩增長已經成為明年經濟工作首要任務，財政和貨幣政策都將更加明確有力。11月的疲弱數據進一步強化了這一政策態勢，后續政策加碼可期。

　　總體看呈現經濟繼續小步下滑，但政策對抗基調迅速升溫的格局。由此投資增速可能還會下滑一段時間，但不必擔憂趨勢惡化。在政策短期托底和中期前景改善的格局下，預計股市仍會比較活躍。

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