（作者系華安純債基金經理鄭如煕）

進入2018年以來，債券市場扭轉了過去一年多的頹勢，自2月至4月走出了一波“小牛”行情，其主要驅動因素為流動性的持續偏松、社融增速的顯著回落、中美貿易爭端引發的基本面悲觀預期。而央行4月17日晚宣布降準的消息，則使債市處于非?；鸨木置?，但是市場經歷了瘋狂后出現了較大幅度的調整，美國10年國債突破3%關口、大宗商品尤其是油價的上行增加通脹預期、經濟悲觀預期的暫時證偽，成為主導市場調整的邏輯。

展望未來2-3個季度，美債利率的上行態勢尚未逆轉，資管新規的實行，將促使以理財、委外為重點的機構行為進行較長期的調整，理財和委外規模將處于低速增長甚至可能收縮，這些將成為債市持續走牛的阻礙。然而社融、投資增速的下行是不爭的事實，近期債券市場的“違約潮”使得中小企業融資難、融資貴的問題再次浮出了水面，金融體系的杠桿也確實已較去年有了明顯的去化，因此債市未來的調整空間也不會很大。整體來看債市或將進入一個震蕩期、均衡期。

一直以來，“拉久期搏利率下行”與“加杠桿吃息差”都是債券基金謀求較高收益的兩大利器，然而這兩種策略均有其局限性。首先，單純拉久期的策略一旦進入了震蕩市，對組合收益的增厚作用就不明顯，反而會提高債基凈值的波動率，而且在各路機構充分博弈的情況下，波段交易的難度較以往是增加的；其次，加杠桿策略的效果也會因為信用風險的觸手可及、資金成本的波動，而存在較大的不確定性。

債券基金作為受機構、個人投資者所托進行固定收益產品投資的工具，其管理者本身應具有較基金持有人更強的利率、信用風險管控能力，更優的流動性管理能力，同時也應擁有更豐富、差異化更強的債券投資與交易策略，這樣才能使基金業績在一定程度上擺脫“靠天吃飯”的局限，在同等條件下實現更高的收益，或更優良的夏普比率。

收益率曲線策略就是一種較有效的中性市場策略。我們知道在股票市場中，各行業平均市盈率都有一個合理的波動區間與相互的比價關系，那么到了債券市場，由不同類別、期限、評級債券所構成的收益率曲線，也擁有一個相對合理的結構。一旦市場的收益率曲線發生扭曲，如果能找到曲線的凸點，從而及時調整債基的持倉結構，那么當曲線重新修復時，就能實現一定的超額收益。上述策略可以在組合久期、杠桿保持基本不變的基礎上，增厚組合收益。

信用發現策略主要分為兩類：第一，挖掘被市場“錯殺”的高收益信用債，即通過細致有效的調研和信用分析，判斷某債券的信用風險實際可控，在其出現負面新聞，市場對其信用風險的擔憂顯著上升時買入該債券。第二，挖掘有評級上調潛力的債券，獲取估值提升的收益。上述兩類策略都需要較強的信用分析及定價能力，但適用于信用風險偏好不同的投資者。

值得一提的是，目前公募債基已獲準參與國債期貨，越來越多的新發債基將國債期貨納入基金合同的投資范圍，未來相信利率互換市場對債基也不再遙遠。國債期貨、利率互換等衍生品一方面將使得公募債基逐漸擁有了對沖利率風險的能力，另一方面衍生品和債券相結合，也能構建出各種組合，主動地通過組合交易增厚收益也將成為行之有效的策略。

總體來看，未來一段時間內債券投資者面臨的市場環境將更為復雜，單純“拉久期”與“加杠桿”模式將面臨更大的挑戰。作為債券基金經理，多做市場的“有心人”，豐富自身的“中性市場策略庫”，在波動的市場中積極尋找結構性的機會，不失為跑贏市場的有效途徑。