?。ㄗ髡呦等A安動態靈活、華安安信消費基金經理 蔣璆）

　　筆者曾做過一個統計：上證綜指自2007年6124點的歷史高點至今的跌幅達47%，當時全市場1464只股票中有91.5%后續創出了新高，漲幅居前的個股主要集中在家電、醫藥、食品飲料等消費行業，以及電子、計算機、通信等TMT行業。與之形成鮮明對照的是，鋼鐵、煤炭、有色等強周期行業的指數跌幅卻仍在50%以上，背后的原因是原材料價格的持續低迷和企業盈利的大幅下滑甚至虧損。

　　關于周期行業盈利持續衰退的原因，市場存在的一個誤解是中國經濟轉型發展所致。但若仔細分析供需數據，我們會發現2008年至2016年間的終端需求增速其實還是維持在一個相當高的水平。顯然，原材料價格的一路下滑必然是供給端出了問題。

　　我們觀察了周期行業的固定資產投資和產量數據。2008年鋼鐵行業的CAPEX增速仍高達24.2%，隨之而來的大量新增產能的釋放，導致產品嚴重供過于求。產能利用率下行不斷侵蝕企業盈利，直至全行業陷于虧損邊緣。煤炭和化工等其他周期行業的發展路徑也非常類似。因此，我們的結論是，產能的無序擴張而非需求萎縮才是過去10年周期行業景氣低迷的根本原因。

　　但是，事情正在悄悄地發生變化。一是朱格拉周期的觸底回升。鋼鐵行業的固定資產投資增速自2012年起連續5年負增長，粗鋼產量從2014年后進入平穩狀態，煤炭行業的固定資產投資也在2012年創出歷史新高，之后原煤產量增速也是持續下行。二是從2015年開始，中央大力推進以“去產能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板”為重點的供給側結構性改革，疊加環保監管的加嚴，使得鋼鐵及煤炭等強周期行業的過剩及落后產能逐漸出清。

　　從盈利角度看，供給側結構性改革已取得了階段性效果，以鋼鐵、煤炭、有色金屬為代表的周期行業盈利能力已顯著改善。據國家統計局數據，鋼鐵行業利潤在2016年同比增長232%、2017年上半年增長96%；煤炭行業利潤2016年增長223%、2017年上半年增長1968%；有色行業今年上半年的利潤增長也在50%左右。

　　鑒于供給側結構性改革政策將持續推進，筆者判斷這些強周期行業有望長時間賺取一個比較可觀的盈利，相應上市公司的業績波動性會較以前大幅下降，周期板塊將從長期的無人問津重回投資者視野。