近期股市強勁上漲，年初以來股債雙牛局面告一段落，債券市場整體進入調整期，長達一年的債券行情是否就此結束？審視本輪債市上漲的基礎，我們認為牛市基因仍然存在。

　　首先，全球經濟進入新常態，低增長、低通脹、寬貨幣成為長期狀態。2009年，債券之王比爾·格羅斯提出New Normal(新常態)概念，即全球經濟進入長期低速增長，并需要維持相應的低利率水平。從時間維度上看，發達國家進入新常態時，中國仍處于舊常態。直至2013年附近，中國才開始向新常態過渡。這種經濟新常態表現為內外紅利衰退，從高速增長向中高速增長換擋。

　　在需求和供給兩端，經濟新常態的表現有所區別。在需求端，表現為人口紅利衰退，儲蓄率出現拐點，潛在增速下滑，勞動力比較優勢喪失。從國際經驗看，人口拐點往往意味著房價拐點。在供給端，則表現為全球化紅利衰退，全球經濟從失衡到再平衡，外需和外資從漲潮到退潮。

　　其次，中國經濟的增速波動下降，自2010年二季度以來，經濟增速進入下降通道，并在2012年四季度以來，進入低波動時期。長期看增速向上的空間很小并且波動進一步降低。

　　在舊常態下，基建+地產投資是經濟增長的直接動力。新常態下，經濟增長模式將由工業社會向后工業社會轉型，創新將成為影響經濟的關鍵變量，東部地區以消費升級和服務業為主要經濟增長點，西部地區將以新型城鎮化為主要動力。各項經濟政策也將隨之變化。財政政策的新常態表現為從建設型財政到服務型財政服務；貨幣政策的新常態則表現為保持定力、定向微調；供給管理的新常態則中國目前的經濟減速不是簡單的周期性現象，不能單純依靠逆周期的需求管理，更重要的是打破供給端的瓶頸，尋找新的增長動力。

　　再次，通脹處于長周期的底部。本輪通脹觸底已經超過兩年，但短期內仍難以看到出現顯著回升的趨勢。通脹動力由商品向服務切換，背后是經濟增長方式的轉變，中短期來看，服務仍不能取代商品在通脹中的權重地位，因此整體通脹水平實際受到抑制。

　　最后，擴大直接融資、加快資產證券化步伐是緩解目前金融體系風險的有效途徑。這兩個政策目標都離不開一個繁榮的固定收益市場。

　　（作者系華安穩固收益債券、安心收益債券、信用增強債券基金經理）