導讀：

華安基金胡宜斌是那種，每一次和他交流，都會被迅速圈粉的基金經理。胡宜斌的投研生涯，展現了極強的學習能力，每一次遇到不順的階段，總是能帶來新的迭代。胡宜斌是幸運的，入行的時候就在一家互聯網券商做產品經理，于是在2013到2015年的互聯網金融大牛市中，成為了基金行業中，最懂互聯網金融的研究員。

2015年5月，華安基金把當時只有27歲的胡宜斌挖了過來。胡宜斌加入華安基金時，還曾經有一個真實的小故事。華安基金副總經理、首席投資官翁啟森去挖胡宜斌時，對他做了一個承諾：未來如果你做基金經理業績不好的時候，我一定會在你身邊支持鼓勵你，也會包容你投資的逆境。

2015年11月，年輕的胡宜斌開始擔任華安媒體互聯網基金的基金經理。但是市場卻在2016年熔斷結束后，開始了一輪風格切換。代表新興成長的公司進入了連續幾年去泡沫的階段，而一批低估值的藍籌白馬進入了一輪牛市。最具代表性的就是2017年，這一年大市值的藍籌股表現很好，但中小市值的新興成長股出現了持續下跌。那一年滬深300漲了21.78%，而胡宜斌管理的華安媒體互聯網卻跌了-3.88%。在胡宜斌面臨業績壓力時，華安基金副總經理翁啟森實現了當初的承諾，一直在他的身邊鼓勵包容他。

2018年是胡宜斌業績的轉折之年，他在這一年成長股的熊市中取得了難得的正收益，位列同類基金第一；到了2019年的結構性牛市中，胡宜斌管理的華安媒體互聯網又取得了101.7%的正收益。連續兩年排名極其靠前，胡宜斌開始成為家喻戶曉的頂流基金經理，管理規模也出現了迅速的膨脹。

我們也曾經在2019年和胡宜斌做過一次訪談，當時他通過中觀的行業配置能力，做到了行業左側的提前布局，是一名逆向輪動風格的基金經理。然而，隨著管理規模的迅速擴大，胡宜斌在2020年遭遇了職業生涯的低谷期。一方面，2020年突發的新冠疫情讓胡宜斌感到措手不及，另一方面，規模變大后輪動的效率和靈活性大幅下降。那一年，胡宜斌管理的華安媒體互聯網僅僅取得了18.39%的正收益，跑輸偏股型基金差不多20%。

面對這個問題，胡宜斌更多的是思考如何解決。作為一名曾經的產品經理，胡宜斌深知用戶的體驗非常重要。好的用戶體驗，自然就能讓基金持有人獲得真正到手的收益。他也明白，公募基金行業的使命就是為普羅大眾服務，那么一個好的投資框架必須能承載較大的規模容量，并且通過避免和市場之間出現超額的回撤，給持有人帶來更好的體驗。

于是，胡宜斌在過去幾年把投資框架迭代到了今天的杠鈴策略。杠鈴策略最早由《黑天鵝》的作者塔勒布提出，本質是一種基于超額收益的對沖策略，通過找到一個杠鈴的支點，兩邊做行業相關性的配平。這個策略的關鍵點，就是如何找到支點。胡宜斌天生就有很強的中觀視角，能夠在不同宏觀環境下，抽離出矛盾焦點，形成一個中期的杠鈴支點。在兩端配平的同時，去尋找具有更高風險補償的機會。

風險補償，一直是胡宜斌投資生涯中沿用的思維方式，也就是類似期權定價，盡量用比較低的成本甚至“免費”去買一個期權價值。在這個過程中，還要嵌入時間價值，最終得到一筆投資隱含的風險補償。本質上，胡宜斌一直是一個低風險偏好的投資者，希望通過承擔較低風險，去獲得更高的潛在回報。

為了更好的執行這套策略，胡宜斌也會通過兩套模型作為輔助。第一套模型是幫助他審視各個行業之間的歷史負相關性，再通過歷史數據對未來進行推演。第二套模型是對組合狀態做更細致的顆粒度分拆，不僅僅是單一行業的暴露度。同時，這套模型也會和市場的貝塔基準做擬合，知道自己在哪些方面做了偏離。

迭代后的胡宜斌，形成了更好的組合攻防轉換，產品凈值的回撤也得到了大幅改善。我們以胡宜斌管理時間最長的華安媒體互聯網為例，在過去5個完整年度中，只有2020年的表現是跑輸滬深300和偏股型基金收益率的。在框架迭代后的2021和2022年，都相對指數和同類產品，取得了很不錯的超額收益。

 
數據來源：天天基金；數據截止：2022年12月31日

我們再看相對中短期的業績表現，今年以來胡宜斌管理的華安媒體互聯網取得了11.59%的正收益，并且在過去1年、2年、3年的業績都排名在比較靠前的位置。從中也看到方法論迭代后，胡宜斌依然能領跑市場。

 

 

 

數據來源：天天基金；數據截止：2022年12月31日

達利歐在《原則》這本書中說過，想要進化就先要承受痛苦。胡宜斌也說，過去這些年推動其一次次進步的，都來自“教訓”二字。我們也看到，每一次進化之后，都會呈現一個更好的胡宜斌。他的投資框架，也變得越來越成熟，呈現在一個波動更低，但依然有很強超額收益的凈值曲線上。就像他在19年訪談中說到那句話，成長股選手的宿命就是不斷學習！
 
以下，我們先分享一些來自胡宜斌的投資“金句”：

1. 我覺得持有體驗造成傷害的根源，是你在某一個相當長的時間段中，讓持有人獨自承擔了冷門且重大的風險

2. 市場在任一宏觀環境下，都有它的矛盾焦點，這個矛盾都可以形成對沖關系

3. 我想用期權價值來解釋我們所有行業的投資，包括消費、周期、成長，我們內核就是去尋找景氣躍升之前的風險補償

4. 在不同的宏觀環境下，大家即便交易同一個行業，在配置上呈現的作用也不一樣

5. 我們做的是基本面左側，并不是情緒的左側

6. 歷史上，我在2018和2019年經常通過財務指標尋找左側的投資機會，買的都是PB和ROE都處在歷史低位的周期成長行業

7. 進攻性在短期內可能削弱，但長期而言，緩慢螺旋式的凈值上漲和急漲暴跌比，基金長期收益率可能差別不大，但持有人到手的收益會差別很大

8. 我認為這一輪產業革命的顛覆性，不亞于當年的移動互聯網

9. 想要躲開困境和焦慮，最好的方法是要有客觀的東西做基本支撐

10. 教訓是投資生涯中非常重要的部分，能夠促進我不斷迭代自己的投資方法論，也是讓我學習進步最大的

從行業輪動到杠鈴策略的迭代

朱昂：跟上次訪談的時候相比，你的投資框架出現了比較大的迭代，能否談談為什么會有這樣的變化？

胡宜斌：在2020年之前，我所管理的產品，主要是偏成長風格為主，有一些行業輪動。甚至有時候會在成長賽道做大開大合的行業輪動。之后，在管理規模快速擴大后，我發現原有的這套投資框架和市場之間出現了一些摩擦和矛盾，讓投資收益快速受到牽制。另一方面，我看到產品一旦波動很大，持有人就拿不住，無法把實現的凈值收益轉化為持有人收益。

我自己也做了反思，如何解決規模和收益率之間的矛盾。畢竟公募基金的使命是為更多的持有人做好服務工作，一個好的公募基金經理，不能把規模作為投資業績不理想的借口。其次，我們還是要思考基金凈值收益如何更好的轉化到持有人收益。有人會說，這是持有人自己擇時的問題。我自己在互聯網公司做過產品經理，發現產品設計很重要的環節就是用戶體驗。只有用戶體驗好的產品，才能形成用戶對我們的長期信任。

作為一名基金經理，我自己也是這個基金的產品經理，用戶體驗是我非常重視的。過去，我們會想著在一個行業黎明前的黑暗，做逆勢的布局。但黎明前的夜特別黑，用戶持有的體驗很差，很難在這個過程中陪伴基金經理。只有把用戶體驗做好，持有人才會相對容易陪伴基金經理。

所以，我開始思考把自己的投資框架做迭代。過去大開大合的行業輪動，過于工具化，沒有讓持有人感受到體驗的重要性。那么如何把持有人體驗做好呢？

我覺得持有體驗造成傷害的根源，是你在某一個相當長的時間段中，讓持有人獨自承擔了冷門且重大的風險。所以基金經理不能犯偏門的錯誤，因為你犯錯了，不應該讓持有人陪著你。

那么基金經理怎么不犯冷門且重大的錯誤？至少你每一次的產品回撤，對持有人來說是可接受、可解釋的。假設有一天我們的凈值跌了很多，面對持有人的拷問，至少是能解釋的?？墒?，如果你連續6個月跑輸市場，這就很難向持有人解釋了。這就是一種無法被理解的超額回撤。

在思考了這些問題之后，我開始把框架體系迭代到今天的杠鈴策略。

朱昂：能否詳細介紹一下你的“杠鈴策略”？

胡宜斌：如果不能讓持有人承受超額的回撤，那么大概率只有兩條路徑可以走。第一種是做指數化的均衡配置。這種做法又過于均衡，和我的超額收益能力并不匹配。歷史上看，我有許多超額收益都是來自中觀的行業選擇，如果對組合做指數化配置，就相當于放棄了我的超額收益能力。

于是，我選擇了第二種路徑，基于超額收益的對沖策略，也就是我今天的“杠鈴策略”。這一套框架，可以保留我原有的中觀配置能力，通過配置層面對超額波動進行對沖，實現組合整體波動和全市場比較接近的特點，又保留了我們的超額收益能力。

 

具體而言，我們的杠鈴策略分為兩個步驟：

第一個步驟，找到這個杠鈴策略的支點。以最簡單的一種形式舉例，成長和價值是負相關的，它中樞的紐帶可能是利率。比如經濟復蘇期，價值股表現會相對弱，衰退期的時候，價值股相對強。它是基于利率作為紐帶，來實現超額收益對沖。

市場在任一宏觀環境下，都有它的矛盾焦點，這個矛盾都可以形成對沖關系。我們在很多時候不一定基于利率，它可能基于某一種產業環境，它會造成某些行業利潤增長加速，另外一種行業利潤增長受到牽連。

利率可能是杠鈴策略中比較好的、長效的支點，在其他宏觀環境不太明朗的時候，我們會沿用這套策略。比如說今年可能是一個很好的對沖策略，去年不是，因為去年我們看到俄烏沖突對能源通脹的沖擊，能源通脹形成了一種更好的對沖策略，一頭上游原材料，一頭是下游的消費等等。今年很有可能市場主體聚焦內需，外需的變量沒有那么重要，那么很有可能利率就成了比較好的杠鈴的支點。如果今年宏觀經濟弱復蘇，成長股的表現就會非常不錯，如果某一個階段出現了強復蘇，甚至PPI和CPI大幅度的躍升，成長股就會受到一定的壓制。

這是第一步，在所有杠鈴策略當中去尋找一個可持續的，至少能涵蓋中長期、涵蓋盡可能多個行業的策略支點，而且同時它要符合我們量化回撤的標準。比如說以利率作為超額收益對沖依據的這些行業，是否在過去相當長時間里面，他們的股價收益率、超額收益率是負相關關系的，我們可以精確到每5個交易日，甚至每一個交易日。每天都跑模型，模型不僅可以驗證，也可以帶來啟發，我們有時候想不到現在市場的宏觀環境焦點在哪，但是一做量化回測，可能會得到提示。

第二步行業選擇。假設我們以經典的成長和價值作為杠鈴的兩端，在杠鈴的左側成長行業，有新能源、TMT、國防軍工等等，另一端價值行業可能有消費、周期等。你需要在這么多行業當中橫向去比較——當然同一側去比，白酒跟計算機沒有可比性。行業橫向比較會引入期權價值。把所有的成長細分賽道一起做比較，我們要去看誰的風險補償更有優勢。

通過我們的杠鈴策略，組合相比過去變得更均衡了，中長期凈值的收益轉化效果也比過去更好。

用期權定價思維找風險補償

朱昂：杠鈴策略是塔勒布比較早提出的，他的體系中帶有一種“期權價值”，能否談談你體系中的“期權價值”代表什么？

胡宜斌：我投資生涯一直沿用的策略思維，就是類似期權定價。本質上就是找到收益空間和回撤幅度之間不對稱的關系，盡量去購買一個“免費”或者低成本的期權。

比如說一個行業，有可能出現潛在的景氣度爆發，但也有不確定性。這時候就需要對不確定性做定價，找到向上想象空間和向下回撤之間的關系，再把時間價值嵌入進去，得到這一筆投資隱含的風險補償。

我想用期權價值來解釋我們所有行業的投資，包括消費、周期、成長，我們內核就是去尋找景氣躍升之前的風險補償。

朱昂：宏觀環境這些年也在不斷發生變化，如何正確定義你杠鈴的支點？

胡宜斌：對于支點的尋找，我有兩個原則。

首先，我自己會有中長期的宏觀觀點，能夠支撐這個支點長期是能配平組合的。比如說前面提到的利率，就是一個長期的支點。我們在去年也可以把能源價格作為支點，但中長期變化不可測。這個支點，必須要能形成行業的此消彼長，才能幫助我們做對沖。比如說，當外部環境變得惡劣時，TMT會比較好。在外部環境變得比較好的時候，順周期和漂亮50比較好。我們不需要去對環境的變化做判斷，只要能做到對沖就可以。

其次，我會關注公募基金的主流配置，不要和公募基金的主流配置偏離度太大。否則就會出現產品的收益特征和主流公募基金不吻合。

用更細的顆粒度審視組合

朱昂：你前面提到會有量化模型來支撐這套投資框架，能否也介紹一下你的量化模型？

胡宜斌：我們做了兩套量化工具。一套是為了審視過去某個階段行業之間呈現的負相關性。這套工具能為我們的杠鈴策略提供啟發和驗證。我們可以用來建議行業之間負相關性的變化，以及在多少個滾動交易日內的有效性。當然，這些數據都是歷史，我們的主觀判斷還是來自于宏觀邏輯的推演。

第二套模型是對于當下的組合做驗證和審視，幫助我們清楚知道組合是什么樣的狀態。我需要對組合有比較細致的顆粒度了解，一定需要這樣一套工具對組合做全方位的拆分。在不同的宏觀環境下，大家即便交易同一個行業，在配置上呈現的作用也不一樣。比如說，現在市場交易傳媒行業，可能是基于AIGC的邏輯。但是去年交易傳媒，可能是基于經濟復蘇的邏輯。在行業分類上，我需要從配置層面出發審視組合的狀態，比如說今天我的組合有多少AIGC方向的標的，而不是簡單對組合做行業配置比例的拆分。

此外，我的第二個模型還需要跟全市場的基準做擬合，知道組合的貝塔值是多少。理想情況下，我們希望行業分類后的組合貝塔值接近1，代表整個組合是配平的。實際上，這是幾乎不可能做到的，因為組合中還存在阿爾法部分。我們需要知道哪些是不想要的阿爾法部分，把組合更純粹暴露在個股選擇的阿爾法。通過每天的回測工作，可以了解組合配置的狀態和天平傾斜的方向。

朱昂：杠鈴策略需要面向全市場做行業配置和選股，能否談談你是如何拓展能力圈的？

胡宜斌：這一套投資框架，一定會沖擊基金經理投資能力圈的范圍。我更多是在全市場范圍做判斷，不再是過去單純在自己風格體系內做投資。我們也知道，能力圈的拓展，對所有基金經理都是比較大的挑戰，包括我自己也遇到過這個問題。解決的方式有兩個：

1）發揮公司研究平臺的能動性。我們公司無論是研究部還是投資部，都做了非常細致的、多層次的劃分，包括對基金經理也分了好幾個小組，就是為了避免基金經理做能力圈不足的決策。當我們需要跨越能力圈范圍時，可以多聽聽具有相關能力圈基金經理和研究員的建議；

2）把自己的投資框架，構建成一套系統工程。簡而言之，我自己會出一道填空題，研究員為我填上最后的答案。這套系統工程的關鍵，在于如何把題干寫好。過去三年，我們在磨合的過程中也遇到了很多問題。今天，我們已經逐漸形成了比較好的效果，把研究員的知識庫作為底層依據，為我的這套投資框架形成比較有力的支撐。

朱昂：你曾經說過：“帶著潔癖看公司，帶著夢想看行業”，這句話如何理解？

胡宜斌：我以前做投資，不太重視選股效率，主要集中在對行業的判斷上?，F在這套策略，我每一個行業配置的股票數量不多，就要選出代表行業景氣躍升的公司，所以就需要“帶著潔癖”去看公司。

但是好行業和好公司不可兼得，所以我們既不能拋棄黑馬，也不能拋棄白馬。我們采用的還是比較經典的核心倉加衛星倉的模式，核心倉我們希望努力把我們的潔癖不停的提升，去尋找一些有代表性的、能夠穿越行業周期的一類代表性的公司。同時我們也不想錯過一些產業迭代、技術迭代、政策發生變化所帶來的行業黑馬，他的卡位價值、資源或者技術價值的重估我們不想錯過，所以我們對黑馬也同樣重視。

這樣帶來一個好處，我們不傾向于市值風格，因為這個東西我也錯不起，萬一選擇了純粹的大市值風格，全是白馬，像去年可能黑馬都能戰勝白馬，這種情況下，你就會顯得很被動。所以對于個股選擇，我還是希望都要有，但是確實不可兼得。好公司估值溢價就要相對給的高一點；黑馬要以更嚴格的眼光去審視在這一輪產業周期當中扮演的位置。

用周期思維做基本面左側投資

朱昂：你的投資中，帶有左側布局的成分，關于如何做左側布局能否展開談談？

胡宜斌：我們做的是基本面左側，并不是情緒的左側。比如說目前的AI產業、數據產業的爆發，都處在基本面的左側。這時候，我們需要判斷右側的空間有多大，隱含了多少價值，再貼現回來看目前的回報率。

成長行業很多時候也有周期性，歷史上，我在2018和2019年經常通過財務指標尋找左側的投資機會，買的都是PB和ROE都處在歷史低位的周期成長行業。這時候，資本市場的報價是，認為你的單位投入回報率很低，不愿意給高估值。但實際上需求起來后，會出現ROE的躍升，而且產能這時候是跟不上的。

從結果上看，我們更偏向于在基本面左側做投資，這時候市場對行業的ROE預期是很低的。

朱昂：關于左側基本面投資，能否分享有代表性的投資案例？

胡宜斌：比如說2019年的時候，我們能看到在2018年美國對我們科技公司制裁之后，2019年處在半導體周期的低點，同時我們已經看到了一些新的產業機會，不僅是創新，也包括核心技術的替代，所以那個階段很容易出現很大的拐點。

比如說新能源汽車我們也經歷了好幾輪周期，2016年和2017年新能源汽車下游的消費增速一直很快，整個行業的ROE波動是劇烈的，遠遠超越你需求的波動，正是因為這一點，資本市場在某些階段是愿意給高估值的。但是在不愿意給高估值的那個階段里面，企業沒有融到錢，產能就擴不出來，在下一個需求跟供給相對不太平衡階段里面，就會出現ROE的脈沖。16、17年新能源車行業比較火，到18、19年需求增速稍微有一點點回落的時候，ROE就一下子從天上掉下來了。經歷兩年產業ROE的低迷之后，企業也融不到錢，當20、21年需求回歸高增長的時候，一下子發現供給跟不上了，所以ROE又重新脈沖了。

這就是我們看待產業周期一些標準的信號，看起來好像是逆向策略投資者，因為我們是基于基本面左側信號，在低點上、在產業周期的前夕去布局。

即便我們現在看到，像AI、大數據、數字經濟這些方向，在市場當中那么火，但事實上相關的產業目前的ROE狀態處于歷史極低的分位上，雖然股價已經出現了很大上漲，但是PB還處在一個相對比較低的分位下，也就是資本市場依然沒有給這些相關的賽道一個很高的ROE預期。如果這個時候產業基本面落地，它的ROE一定會回歸，ROE回歸一定會伴隨PB的回歸。

防守做好才能進攻

朱昂：杠鈴策略的行業配置會比你過去更分散，但進攻的彈性如何保證呢？

胡宜斌：在實施杠鈴策略的過程中，我們會看到行業和個股的分散，這是策略的基本紀律性約束。自從2021年以來，我產品的凈值回撤相比過去也有了一定的收窄，階段性的超額回撤也有所收斂。進攻性在短期內可能削弱，但長期而言，緩慢螺旋式的凈值上漲和急漲暴跌比，基金長期收益率可能差別不大，但持有人到手的收益會差別很大。

當然，我內心還是一名成長股基金經理。當我看到新一輪產業革命的時候，還是會追風逐浪。在一個產業周期起點，需要更多的夢想和信仰。

另一方面，我的組合敢于在左側配置銳度很高的成長，是因為有右側對沖的品種對組合進行保護。這樣即便左側出現很大波動，也不會對持有人造成太大傷害。

朱昂：確實，我們看到2022年市場很差，你回撤幅度明顯比市場小，這是怎么做到的？

胡宜斌：我覺得是正確把握了杠鈴的支點。2022年的核心矛盾是能源價格，如果你在這一年用成長和價值風格對沖，效率就比較低。通過找到正確的支點，比較好布局了對沖的行業。而且，我們這個策略的目標，就是希望在相對長的周期內，不能比市場出現超額回撤。

AI的產業變革正在發生

朱昂：作為看TMT出身的基金經理，能否談談你對TMT行業的看法？

胡宜斌：站在目前的位置，我對TMT行業是比較看好的，主要有三個原因：

第一，當前TMT行業的估值和ROE，處于歷史比較低的分位，說明處在一個產業周期低點的位置。

第二，從PB的角度看，市場對TMT行業中長期的估值比較低，不相信ROE會有很大起色。在定價上，TMT行業可能有比較大的預期差，這正是投資者可以從中獲得收益的機會。

第三，在需求側，信創、數字經濟和AIGC等方面的驅動力都非常大。信創為國內企業提供了產品化的機會，不再是過去那種類似于施工隊的模式了。數據要素和AI將在未來相輔相成，數據在整個生產要素鏈條中的作用越來越重要，數據市場化將為AI提供源源不斷的“投喂飼料”，助力AI快速成長。數字經濟、數據要素市場化和AI創新周期相互交織，構成一個閉環，推動整個產業的發展。

從終局的角度看，AI的產業革命是遲早的，在大模型跑通后，這次變革來得更快。我認為這一輪產業革命的顛覆性，不亞于當年的移動互聯網。AI組成的三要素是算力、算法、數據。對國內企業而言，這三個層面都面臨很大挑戰。當我們的算力和算法能被工程師攻克之后，最后造成AI訓練效果最大差異的因素就是數據。從這個角度看，數據可能才是未來決定性的要素。數據要素的市場化，就變得非常重要。

朱昂：你如何展望今年的市場？

胡宜斌：今年可能會呈現成長和價值的平衡。在成長方面，TMT行業表現可能會不錯，因為估值性價比較高，且處于產業新迭代周期的前夜。在價值和消費方面，消費可能會呈現分化，周期和價值方面的估值修復可能會出現。低估值的價值風格可能會戰勝部分估值較高的消費行業，因為它們具有更低的復蘇預期，回歸空間更大。

但這并不是說所有消費都被否定，消費領域中仍會出現分化。在經濟結構轉型過程中的消費，中長期仍具有潛力。消費結構變化的趨勢仍會繼續發展，不會因為疫情等原因而被打斷。

在當前市場環境下，尤其是今年市場指數表現平淡的情況下，可以持樂觀態度看待市場。

在教訓中不斷成長

朱昂：每一個基金經理都有業績不順的時候，能否談談在你比較困難的時候，是如何渡過的？

胡宜斌：說實話，我覺得大部分情況下，業績都不太順，并且我們一直會面對市場上的各種競爭，這些競爭不僅僅來自公募基金的PK。我常常會感到焦慮，想要躲開困境和焦慮，最好的方法是要有客觀的東西做基本支撐。我堅持了杠鈴策略，也堅持了類期權定價，我每一分鐘都勤勉盡責，這種情況下做出的投資決策如果錯了，那也問心無愧。但是如果在某一個階段，因為不夠勤勉盡責導致錯判，這是不可原諒的。

只要看得足夠多、跑得足夠多，最后挫折和成就感會形成一個平衡。如果看清楚了路，但是選錯了，也會有一種成就感，至少在當時看清楚了事物的本質。但是如果你都不知道自己錯在哪，會很難受的。

朱昂：你怎么評價自己的性格？

胡宜斌：我自己總結是謹慎加好奇。謹慎體現在新投資框架的執行、新事物的實踐中，也包括我個人財產的打理。比如說，我一直以來港股配的比較低，不是因為我不看好，而是我目前投資框架和能力圈范圍在港股投資勝率，或者在港股的自信心沒有那么高。比如說我的杠鈴策略投資框架，從2020年下半年跑到現在，我會審視我所有跨越能力圈的投資，它是否貢獻了超額收益，如何拆解，怎么去修正它等等。直到今天為止，投資框架的還在不斷迭代和優化。

但對于一些新事物，我還是比較感興趣的。當AI出現的時候，我趕緊把大模型弄到本地玩一下，這不僅是從投資研究角度，更多是出于你對科學進步的一種好奇和探索，最終它可能會對投資有很大的幫助或者啟發。它會給我在某些產業早周期上，形成一些新的信仰。

這跟我謹慎的性格，又能夠形成一個互補。如果過于謹慎，很容易否定一些新事物，但是又有好奇的心態就能夠做好平衡。對投資也有幫助的，主觀的看行業，客觀的看組合。

朱昂：這幾年有什么對你進步幫助很大的事情？

胡宜斌：兩個字“教訓”。教訓是投資生涯中非常重要的部分，能夠促進我不斷迭代自己的投資方法論，也是讓我學習進步最大的。因為刻骨銘心的痛苦，才會真正觸動我們的內心。

2020年上半年，是我職業生涯教訓最大的時候，由于面臨來自新冠疫情的黑天鵝和管理規模容量的雙重沖擊，我曾經在上半年跑輸了基準20個點。這20個點的跑輸，是不可逆的，無論下半年我怎么努力，都追不上了。這一次的教訓，也觸發我想著對投資框架進行優化，迭代到了今天的杠鈴策略。投資中遇到的所有問題，最后都會演化到我們系統工程的迭代和優化。

管理規模是業績最大的敵人，這句話我親身體驗有效，但公募基金行業，就是要為普通老百姓服務的。我覺得在應對管理規模之下，要努力通過更好的方法體系，來優化組合的夏普值。