臨近年底，消費賽道的復蘇之途似乎勢不可擋。

隨著疫情防控新十條等政策的發布，居民所積累的消費需求正在得到積極釋放。

大家尤為關注的是，接下來消費賽道的投資方向：

后疫情時代的消費格局會是怎樣？

整體板塊復蘇順序是否有所差異？

短期內有哪些細分賽道值得關注？

作為一個愛生活，懂消費，會投資的“大消費投資專家”，陳媛對消費新趨勢有著極高的敏銳度。

應屆畢業后加入華安基金，證券從業經歷超過14年，公募基金投資年限超過4年。研究員期間就主要負責大消費行業、金融行業的研究工作，細致覆蓋包括食品飲料、紡織服裝、商貿、社會服務、保險、券商等多個行業，具有豐厚的研究積淀，鑄造了較寬闊的投資視野。擔任基金經理以來，在消費賽道產品中，不抱團，善于挖掘優質黑馬，消費賽道細分涉獵廣泛，具有較強的ALPHA。

 

 
華安生態優先混合A業績圖，來源：基金定期報告，截至2022.09.30

 

代表產品華安生態優先混合基金自2018年2月26日開始管理，獲得銀河證券/海通證券的五年期五星評級（★★★★★）（評級時間：2022.9.30），累計榮獲【1座金牛獎+2座明星基金獎+1座金基金獎】，三大報主流產品獎項實現大滿貫。

基于自己對大消費板塊的邏輯，陳媛帶來了最新的行業解讀。

看好順周期、消費方向

往明年看，我相對更看好順周期、消費方向。

在過去一年多的時間，抑制消費的主要原因還是經濟情況，而經濟主要受兩方面的影響：一方面，疫情管控帶來的消費場景缺失；另一方面，地產投資下行，帶來的整體經濟壓力。

向后看，這兩方面政策都有邊際好轉的傾向：在疫情上，全國各地已經在逐步試點、逐步放松管控、減少核酸檢測、健康碼檢查等；在地產政策上，房地產穩融資三箭齊發，供給端上相對比較利好。兩方面疊加，我們對經濟是積極看多的態度。

在此背景下，整個順周期、特別是以消費為代表的標的，它們在過去一年積累了比較充分調整，明年可能會有相對較好的趨勢。

雖然整體方向看好，但在這個過程當中，節奏可能會有反復。因為海外疫情的管控變化中，整個經濟的基本面也會波動，消費的恢復并不是一帆風順的。

尤其是在疫情闖關期，如果短時間之內，疫情的感染率有明顯上升，可能導致經濟的基本面不及預期的情況發生。

對此，我可能準備忽略這種過程波動的影響，因為在這個波動的過程中，我們無法判斷波動的幅度如何。無法判斷波動幅度，就只能從中期的角度來看，相對淡化波動影響，在這個過程中，如果有波動，我也會調整持倉結構來應對。

基于消費品復蘇順序的判斷

展望明年，雖然消費整體是復蘇的趨勢，但復蘇的前后順序存在差異。

消費總額=消費場景x消費頻次x消費金額。

消費場景主要受制于疫情管控帶來的場景缺失，在管控降低的情況下，場景的恢復彈性相對比較大；消費頻次和消費客單價，主要受制于對未來經濟預期帶來的消費意愿和消費能力的影響，這并不是隨著疫情管控放開就會馬上恢復的。

參考目前的PMI水平、失業率，還需要有一段時間的經濟恢復，才能把后兩者兌現出來。

所以在不同場景的恢復上，“強場景”相關的標的，恢復時間點更靠前、恢復彈性也比較大，典型代表是出行、餐飲，這些領域的股價已經有一個比較好的表現。

強場景的消費品類之后，我們認為是大眾可選消費品，例如化妝品等。再之后，在經濟恢復的情況下，可能才會回到一些“消費升級”的品類，比如中高端消費的可選消費品。這是我認為明年各類消費品恢復的時間節點。

提問環節

Q1：是否擔心明年會有通脹影響？

雖然今年貨幣相對寬松，但我們在內部并沒有看到通脹的情況。

從全球來看，農產品和大宗原材料的價格，其實也是在下行，所以在明年可見的時間之內，通脹并不會成為一個主要的困擾因素。

首先，不太可能存出現居民短期消費大幅增長的情況。參考國外進程，雖然短期消費會有恢復，但最終消費的恢復是跟著經濟走的，不可能逆經濟走出反邏輯的趨勢，所以整體還是要看經濟怎么走。

經濟趨勢，就是看地產，如果地產不存在一個強V字反轉，那整個消費也不會是特別強的狀態，只是在相對過去幾年會有邊際好轉。所以在半年維度上，我不擔心通脹的問題，明年反而是會有很多標的因為成本下降帶來的利潤率彈性。

Q2：怎么看新能源方向？

新能源經歷了這段時間的調整之后，我覺得不存在估值溢價了。

所以從估值水平來看，很多標的現在是OK的，但從籌碼結構來看，現在可能還沒有到一個特別好的位置。

短期來看，還不是市場主要選擇的方向，但到了明年，經濟恢復一段時間了，大家站在同一起跑線上，到時候還是要看誰的增速相對較快，我們可能會優先選擇這個方向。

Q3：疫情恢復后,對明年的利率怎么看？

比如，最近在長端利率上就有所反映,但最近依然是預期,到明年的某個時間點它可能就會變成現實。

所以明年的整體利率中樞有可能會邊際抬高，從我的角度，我還是會用配置一些金融來對沖這個風險。

從金融方向來看，我對銀行是相對謹慎的，

而非銀，主要分成兩部分，保險和券商。

保險直接受益于長端利率抬升，同時，保險負債端的增速已經連續下滑4年了。今年我們看到一些相對做的比較好的公司已經出現正增長的跡象，而近期債券暴雷的情況，大家也看到了，保險的一部分理財型產品可能成了現在唯一從合同層面就給你剛兌的產品。所以偏理財型產品的吸引力是在回升的，現在可能是配置保險相對好的時機，但我也不看好它有超級大行情，因為這還是跟經濟正相關的。

其次，從估值水平、經濟復蘇的趨勢上看，其實都應該去增加券商的配置。但在個體邏輯上，目前還看不到能顯著提升券商ROE的政策或者跟業務擴張相關的前景。這和2014年不一樣，當時兩融業務相當于券商自己去加杠桿，ROE提升非常明顯，但這輪目前只是自上而下的大邏輯，自下而上的行業邏輯還沒理清楚。

Q4：我國的開放進程是否會和國外有較大的差異？如果放開是以不擊穿醫療體系為目標，會不會出現對線下消費場景的超預期沖擊?

存在這種可能性，從周邊國家來看，不同國家開放進程的選擇是不一樣的。比如日本、韓國就是很典型的例子，韓國放開比較快，他們的第一輪沖擊高峰、感染高峰非常高，但沖擊時間相應會縮短。而日本由于老齡化程度更高，所以選擇謹慎放開，雖然他們感染高峰的高度并不高，不會擊穿醫療體系，但持續時間就比較長。

這兩種模式在操作應對上是不一樣的。

比如韓國，很快達到高峰，接下來就是深蹲起跳的過程，應對可能相對更簡單一些；如果是日本模式，這個過程可能就要注意波段了。

正如過去三年我們所經歷的，每當比較好的時候，是要考慮該賣的時候，而最恐慌的時候可能就是該買的時候，標的的選擇方向上可能不會有明顯區別，但具體操作上可能會有節奏的差異。所以，短期沖擊可能是不可避免的，我自己傾向于忽略這種小沖擊，全面放開的節奏還需要繼續觀察。

Q5：怎么看醫藥？

從估值水平來看，醫藥是最早擊穿負兩倍標準差的行業，所以行業趨勢上來看，還是會有機會。

但結構性的分化是蠻大的，所以我目前配置港股的基金，會選擇配置港股的互聯網醫療，我覺得這可以作為消費股的對沖資產，之前也有同事擔心消費被疫情反復沖擊怎么辦，這樣的配置可能有一定的對沖效果。

A股方面，主要是配置了一些中藥方向的標的。醫藥的方向還是比較廣的，所以疫情恢復對于醫藥是利空、利多同時存在的。

疫情如果過去了，可能醫療、藥店的邊際增速沒有那么快了；但我們預期，醫療的線下需求可能恢復，在這三年很多線下的醫療需求是被壓制的，大家去醫院都不太方便，等疫情過去，這些需求又會恢復的。

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