?。ㄗ髡呦等A安雙債添利、華安匯財通貨幣基金經理 朱才敏）

　　8月中旬以來，利率市場出現了連續回調，相比年內低點回升了15-20個bp，這次回調是以技術性調整為觸發點，10年金融債突破前期低點未果后，帶動其他期限利率債出現調整。隨著調整的持續，市場心態發生變化，對基本面、政策面等的預期也逐步發生改變。

　　從經濟基本面來看，8月以來經濟基本面趨于穩定，中采制造業PMI指數回升至50.4，表明制造業景氣短期改善，地產、乘用車銷量增速走高，粗鋼產量、發電耗煤增速回升，PMI主要分項指標中，需求、生產、價格均回升，庫存狀況改善。

　　從政策層面來看，央行在公開市場重啟14天逆回購，市場理解央行意在通過拉長融資期限抬升資金成本，從而達到控制金融市場杠桿的目的；而財政政策今年以來一直保持積極，實際赤字率已高于目標值，雖然財政發力空間有限，但是多方正積極推進PPP項目模式，日前PPP項目的規模和落地率都在加速增長。

　　從外部環境來看，在經濟數據弱于預期的同時，美聯儲官員仍繼續發表偏鷹派言論，市場對美國加息的預期升溫，且英國“脫歐”以來各國央行的貨幣政策多選擇按兵不動；G20杭州峰會達成共識，僅靠貨幣政策不能實現平衡增長，因此市場預期全球寬貨幣政策或將出現拐點。

　　我們認為，收益率短期走勢受市場情緒、流動性等因素影響較大，但中長期因素仍利好債市，收益率具備持續下行動力。

　　首先，中國經濟仍面臨較大的下行壓力，近期經濟基本面的企穩主要得益于一季度穩增長政策、供給側收縮后企業庫存回補等因素的影響，但是投資增速自二季度以來不斷下滑，特別是民間投資占比大幅下滑，反映實體經濟需求仍十分疲弱，新增信貸仍以居民住房貸款為主，不具備持續性，經濟缺乏持續增長動能。

　　其次，貨幣政策雖難現進一步寬松，央行或確有控制金融市場杠桿之意，但在穩增長與供給側改革之間，貨幣政策仍需保持相對寬松的環境，避免出現系統性金融風險，且央行一直對市場流動性呵護有加。

　　再次，雖然PPP項目的推進如火如荼，但即使是最樂觀的估算，其占基建投資的比例也僅有5%左右，難以支撐基建投資增速持續維持在20%以上。

　　最后，美聯儲今年加息一次的預期其實一直存在，而從目前美國的經濟情況以及政治情況看，并不存在兩次加息的空間，而其他國家的經濟復蘇情況更加不支持貨幣轉向；所以雖然全球流動性進一步大幅放松的可能性下降，但是流動性拐點仍難出現。故而，我們認為利率中長期下行的趨勢并未改變，債券牛市亦未結束。