2011年6月14日央行宣布再度上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點，調整后大型金融機構的準備金率達到21.5%的歷史高位。相比較歷史數據，上一次準備金率的高點是在2008年6月份，當時的準備金率為17.5%。將2008年前后狀況與當前加以比較，有相似之處，但也不盡相同。雖同處于緊縮周期，但經濟環境已大不相同。

　　2008年在金融危機的大背景下，國內經濟增速快速下滑，GDP同比增長分別為10.6%、10.1%、9.0%和6.8%。上半年緊縮政策效果逐漸顯現，通脹數據在2月份到達高點后隨即掉頭向下，其走勢基本反映了貨幣供應與通脹的關系，領先CPI 6個月的M1先行指標在2007年8月份就已出現了明顯下降的苗頭。因此在2007年底通脹接近高點時，央行就完成了最后一次加息，隨后改用準備金率來進行調控。

　　從貨幣市場表現來看，準備金率處于高位后，每一次的上調都會加大貨幣市場的波動幅度和波動頻率，這一點在隨后的市場運行中充分顯現，隨著準備金率的不斷升高，“提準”對貨幣市場的邊際效應也相應加大，任何的風吹草動都會引發貨幣市場利率的劇烈波動?；仡?008年上半年，準備金率連續上調，3M SHIBOR利率一直運行在4.5%的高位水平，直至2008年10月份政策轉向才大幅回落。

　　今年一二季度GDP分別為9.7%和9.5%，預計下半年可能分別為9.2%和9.4%，盡管未來實體經濟面臨一定的下行風險，但目前中國經濟面臨的核心問題仍然是通脹，因此在今年上半年政策方向的選擇上，保增長和抗通脹二者中偏向于抗通脹。即使明年全球經濟可能的減速會使國內經濟面臨的下行風險更為顯著，屆時政府或將再次出手確保經濟增長，但基本可以確定的是政策在年內轉向的可能性不大。

　　值得一提的是，本輪通脹的持續性與2008年也有所區別。本輪貨幣供給與通脹走勢出現明顯偏離，究其主要原因就是2008年底為拉動經濟復蘇，政府推出了4萬億投資計劃以及一系列擴大內需的刺激措施，給金融系統和實體經濟造成了一些局部失衡和泡沫，盡管從2010年開始對沖，但無疑這個過程不可能一蹴而就，通脹消失的過程也將會比以往更漫長。

　　從目前來看，7月份CPI和PPI都可能再創新高，因此8月份再度出臺調控政策的可能性也將加大。盡管目前存準水平已處歷史高位，但市場普遍認為調準比加息的可能性更大，主要是考慮到加息對實體經濟的打擊更大，且可能加劇金融系統和地方融資平臺的風險，而提準則更為靈活，且同樣具有調控作用。

　　綜觀今年以來，貨幣市場整體呈現脈沖式波動，貨幣市場利率中樞隨著準備金率的上調進入高位區域，由于短期內政策調控預期難以松動，因而利率中樞將繼續高位窄幅震蕩。只有當政策出現寬松信號，貨幣市場利率中樞才會從高位回落。

　　(作者系華安基金公司現金富利貨幣基金經理助理)