2010年08月27日星期五

目 錄
	一周業績表現	債券市場回顧
	全球股票與商品指數	> 公開市場操作
	基金經理手記	> 銀行間債市
	> 全球投資部總經理、華安香港精選擬任基金經理 翁啟森	> 交易所債市
	財經要聞一周回顧	公募基金一周評述
	國內外經濟及政策評點	> 震蕩延續 績優基金持有者仍可持基觀望
	> 匯金公司將發行1875億元人民幣債券	近期開放式基金發行一覽
	華安A股策略	投資學堂
	> 市場在震蕩中逐漸夯實底部	> 王國衛：A股總體看好 下半年將走強
	電子直銷大本營	專家評論共賞
	> 富爸爸定投策略技巧（一）	> 黃益平：政府如何應對“三難選擇”

香港市場--走向境外投資的第一站 （全球投資部總經理、華安香港精選擬任基金經理 翁啟森） 與現在很多內地家庭選擇海外旅游的第一站一般都是香港一樣，投資者如果希望走向海外，選擇香港市場作為出發的第一站，不失為相當明智的決定。

與內地20年的證券市場歷史相比，香港證券市場的歷史則要悠久許多。而且，由于香港股票市場自成立以來就一直是一個開放的市場，資金全球流動不受限制，因此，香港市場與國際市場息息相關。近幾十年來，香港市場與國際市場呈現類似的走勢，經歷多個周期之后，香港市場更趨于成熟，市場投資者也在多次的起落周期以后，變得更為理性。2003年以后，隨著CEPA的簽訂，越來越多的內地企業在香港上市，香港市場的走勢越來越多地受內地宏觀經濟政策的影響。而近幾年，中國政府更是強調了香港市場在中國經濟金融發展中的重要地位與作用，CEPA補充協議不斷完善與充實了中國內地與香港在金融與貿易領域的合作關系，香港建設人民幣離岸中心目前正漸入佳境。未來的中國，將逐漸形成香港-上海兩個金融中心遙相呼應的局面，上海的重心是境內資本市場，而香港的重心則是全球資本市場，兩個市場相對獨立又相互聯系。

因此，香港市場將越來越成為中國政策與全球資金雙重影響下的資本舞臺，既能分享中國經濟成長的盛宴，又能受益于全球充裕的流動性，尤其是在全球資產配置東移的過程中，由于中國內地的資本管制，香港市場將有能力吸引各方看好中國成長概念的資金匯聚于此。我們相信如果我們能在這個時候把握住香港市場中的機遇，將給投資者帶來十分豐厚的回報。

農行“綠鞋”全額行使，募資居全球IPO之首。15日晚，農行在上海證券交易所公告稱，其首次公開發行A股超額配售選擇權（“綠鞋”）已于2010年8月13日行使完畢。>>> 詳情請見

中國連續兩個月減持美國國債一年內7次減持。美國財政部16日公布的報告顯示，繼5月份較大幅度減持325億美元的美國國債之后，6月份中國再度減持240億美元的美國國債。中國連續6個月凈購入日本國債。>>> 詳情請見

今年基金參與增發賬面盈利近20億。雖然基金因鎖定期有被套風險，但基金公司在今年以來依然有不小的力度參與上市公司的定向和公開增發，涉及基金參與認購的上市公司從業務上大多屬于政策支持的利好行業。截至目前，今年基金參與定向增發、公開增發獲得的賬面浮盈已達到19.5億。>>> 詳情請見

國土部：閑置土地成為房地產用地主要問題。各地上報的2815宗閑置土地中，因毛地出讓拆遷難、調整規劃等政府和客觀原因造成閑置的約占六成以上。>>> 詳情請見

二季度持續“雙順差” 外儲增加811億美元。昨日，國家外匯管理局公布的2010年二季度及上半年我國國際收支平衡表初步數據顯示，今年上半年，我國經常項目順差1242億美元，資本和金融項目順差539億美元，國際儲備資產增加1780億美元，同比增長8%。>>> 詳情請見

　　從本輪市場的反彈情況來看，市場對于調控政策可能放松的朦朧預期、持續超跌導致大批周期性行業估值低估并引發的估值修復動力，再加上良好中報業績的助推，由此實現了反彈行情的發展。但是，從近期市場的運行格局來看，一方面經濟政策面的走向日漸明朗，另一方面，A股市場熱點轉換頻率逐漸加快，，部分投資者短期獲利回吐的心態有所流露，由此造成了市場的震蕩和波動。我們認為，以中報數據看靜態估值，市場在可接受區間內，雖然未來經濟轉型中存在不確定性，但整體估值對應的點位沒有到完全不可接受范圍。同時，基于我們對于中國經濟要保持較強的信心，證券市場對中國經濟的代表性越來越強，調控政策也將逐步回復到正常水平，下半年市場有望呈現震蕩中緩步向上的趨勢。就短期而言，市場將耐心等待地產銷售數據的明朗，投資者可以以靜制動。

　　此外，我們注意到在這一輪上漲中，題材股常常表現優秀，板塊輪動較快。在經濟回檔盈利預期相對穩定的背景下，在強周期股估值明顯得到修復、題材股估值提升較快的背景下，整體市場在震蕩格局中還會不斷演繹結構性行情。目前，中小板指數逐漸接近歷史高位，中小板塊個股走勢強勁，我們對此也保持跟蹤和關注。我們認為，部分具有良好股本擴張和高速增長的個股在未來一段時間將持續活躍的現象仍將延續，但從整體而言，隨著中報數據披露完畢，短期創業板在9月后面臨著解禁壓力并由此帶給中小板市場估值的壓力，因此從中小板將來的風格轉換來看，中小板后續估值進一步拓展存在瓶頸，可能以大盤股相對穩定小盤股震蕩的形式來實現。我們預期低估值藍籌股以及受經濟下行風險影響較小的大消費類行業將在下階段市場表現中逐步顯現出超額收益，這兩方面也將是未來組合的配置重點方向。

　　上周截止周五收盤，上證綜指收于2642.31點，累計漲幅為1.37%，深證成分指數收于11090.46點，漲幅為1.87%。上周中證100指數漲2.01%，中證500指數漲1.01%，大盤股相對小盤股有1%的超額收益。從行業來看，以申萬一級行業分類，上周漲幅最大行業依次為采掘、有色金屬、交運設備，漲幅分別為3.64%、3.46%、3.12%;餐飲旅游、食品飲料、醫藥生物三個行業位于跌幅榜的前三位，分別下跌1.55%、1.08%、0.99%。

　　上周8大類基金的平均收益均為正收益。權益類基金中被動管理的指數型基金平均凈值增長率大幅超越主動管理型基金，僅有不到40只偏股型基金跑贏上證指數。上周表現強勢的行業多為一些強周期的傳統行業，而大部分基金在二季報中看好的消費、醫藥等內需相關的行業表現疲軟，致使偏股型基金整體上跑輸大盤。股票型基金、混合型基金、封閉式基金的平均漲幅分別為0.54%、0.53%、0.66%，指數型基金平均漲幅為1.56%。上周歐美主要市場出現下跌，相比而言，亞太股市表現較好。QDII整體凈值實現小幅上漲，平均漲幅為0.78%。

　　華安基金總經理助理兼首席投資官王國衛，周六接受了全景網和財富天下的聯合專訪。他認為A股市場接下來或將比投資者想象得要強一些，因為今年以來A股市場受流動性以及政策變化影響較大，與全球經濟關聯度有所降低。因此在今年下半年甚至明年，隨著影響A股市場的不利因素弱化，A股指數有望比其他指數走得更強一些贏。

　　王國衛進一步闡述道，下半年A股市場總體來說是上升的，投資者不必過分別擔心，一方面是因為風險底線可以尋找，2008年的1664點的低點在很長一段時間內不應該被達到，因為當時很多風險集中釋放，是一個異常點位，代表了風險最大化。另一方面，對中國經濟要保持較強的信心。再次，目前證券市場對中國經濟的代表性越來越強，因此一旦調控政策逐步回復到正常水平，證券市場受影響將減弱，下半年市場將保持一個向上的趨勢。

　　他同時認為，今年上半年下跌有些超預期，屬于非理性的下跌。09年過量的投放貨幣應該未來幾年不會出現了，除非經濟又遇到比較大的問題。

　　對于不少機構提出的消費產業是下半年投資主線的看法，王國衛表示認同。一方面是改革開放30年來的積累，使消費行業啟動成為必然，另一方面由于外圍經濟放緩，使得中國不可能回到過去依靠出口拉動經濟的道路。同時，一些新的行業隨著經濟發展和經濟結構的調整涌現出來，并得到國家財政和政策的支持，因此機構對此重點考慮。

（文章來源：全景網）

　　眾所周知，基金定投可以平均成本、分散風險，是卓有成效的長期投資方式。但是，另一方面，基金定投雖然是風險攤薄的過程，同時也是風險累積的過程。定投的時間越長，投入的本金就越多，一旦遇上市場寬幅震蕩，股指跌得越多，投資人的損失就越多。

　　系統性風險是長期投資中遇到的最大的風險。如果說，在不知不覺中，隨著每月定投在股票基金上的資金不斷積累，投資者承擔的潛在系統性風險不斷增加。那么，要減少風險就需要用到富爸爸的“恒定混合策略”了。

　　恒定混合策略是動態資產配置策略的一種，指保持投資組合中各類資產的比例固定。也就是說，在各類資產的市場表現出現變化時資產配置應當進行相應的調整以保持各類資產的投資比例不變。比如，富爸爸的投資組合中，股票基金和債券基金的比例一直恒定保持在7:3。那么，在股票市場下跌時，他的股票基金資產在組合中的比例一旦下降至過低（比如4-5成），就需要將債券基金的部分資產轉換為股票基金資產；反之，當股票資產市場價格上升時，他的股票基金資產在組合中的比例一旦上升至過高（比如8-9成），此時需要將股票基金的部分資產轉換為債券基金資產。這樣，一方面，每月的定投扣款計劃不停步；另一方面，股債資產的動態調整可以保證富爸爸承受的風險仍保持均衡，使得長期里整個投資組合穩定增長。

　　當股票市場表現出強烈的上升或下降趨勢時，恒定混合策略的表現將劣于買入并持有策略。在股票市場向上運動時放棄了利潤，在股票市場向下運動時增加了損失。但是，如果股票市場價格處于震蕩、波動狀態之中，恒定混合策略就優于買入并持有策略。所以，在經常處于震蕩和波動狀態之中的中國A股市場，恒定混合策略尤其適用于與長期的定投計劃混搭使用。

黃益平：政府如何應對“三難選擇”

　　國際經濟學里有個著名的“蒙代爾不可能三角”，即穩定的匯率、自由流動的資本和獨立的貨幣政策這三個國際經濟政策目標至多只能實現兩個。最近，“中國金融40人論壇”的內部討論會曾經提及中國宏觀經濟政策的另一個“不可能三角”，即保增長、調結構和遏通脹這三個政策目標不可能同時實現。這意味著，決策者也許需要重新考慮中國的宏觀經濟政策框架，在這三個目標之間做出新權衡，而關鍵在于改變調結構與保增長的相對重要性。

　　保增長

　　保增長幾乎已經是中國家喻戶曉的政策目標，每當經濟疲軟，政府總會全力支持經濟增長，通常的口號就是“保八”。最突出的例子是在1997年東亞金融危機和2008年全球金融危機期間，由于出口增長和國內需求顯著減速，政府全力實施擴張型的財政與貨幣政策，以國家主導的基礎設施建設支持經濟活動，保持較高的經濟增長速度，充分展示了政府巨大的資源動員能力和雷厲風行的行政作風。高增長是中國經濟改革以來一直追求的重要經濟目標。1992年鄧小平南方談話，提出“發展才是硬道理”的著名論斷，終結了有關姓“資”還是姓“社”的意識形態爭論，將各級政府的興奮點緊緊地鎖定在經濟增長上。這是一個革命性的改變，使中國經濟走上了高速增長的軌道。但是，也由此埋下了“增長至上”的政策思維的種子。在隨后的十幾年里，增長逐步演變成為最重要甚至惟一的經濟指標。為什么要保增長？政府的解釋是要保就業，而只有保住了就業，才能確保社會穩定。道理很簡單，因為中國還沒有建立完善的社會保障制度，失業人口過多的話，很可能演變成社會動蕩的導火線。保持社會穩定的重要手段，就是保證絕大多數人有工作。過去十幾年，中國每年的新增勞動力大概有800萬到1000萬人，因此，需要一定的增長速度來創造就業機會，8%的增長紅線就是這樣算出來的。還有一個政府從未公開表述，卻可能是更為重要的動機，就是GDP增長實際是考察各級政府工作成績的最重要的經濟指標。

　　調結構

　　進入21世紀以來，調結構一直是中國宏觀經濟政策的一個重點。從國務院總理到基層鄉村干部，幾乎人人都在談論經濟增長模式轉變的重要性。經濟結構失衡表現在多個方面，主要包括投資占GDP的比重過高、經常項目順差過大、對自然資源的依賴度過高、消費占GDP的比重過低、地區經濟發展差別過大和收入不平等過于嚴重。經濟學理論認為，廣義的投資是經濟增長的重要推動力量，因此高投資率本身并不一定是個問題，而且高儲蓄率和高投資率正是東亞經濟模式的普遍特征之一。不過，其中有一個度的問題，投資多了必然會形成大量的生產能力。如果消費不足，最終就可能導致兩種結果，一是在國內形成大量的過剩生產能力，從而降低回報，影響未來的增長潛力；二是進一步推動出口，造成龐大的經常項目順差。經常項目順差大，對于像馬來西亞和新加坡這樣的小經濟體來說，并非什么大事。但是，對中國不一樣。既然是大國，順差就會影響其他國家的生產、就業和外部平衡。中國出口已經占到全球出口的近10%，若出口繼續以20%的幅度增長，就會迫使其他國家的經濟實施調整，這就容易造成貿易摩擦。

　　更重要的是，當出口占到中國GDP的三分之一以上時，世界經濟的波動就可能影響中國經濟增長的穩定性。中國經濟正處在高速工業化和城市化的進程中，因此，消耗較多自然資源也在情理之中。不過，目前中國占世界經濟的比重不到10%，但占全球多數大宗商品消費的比重已經遠遠超過20%甚至30%，其中一個很重要的原因是中國資源利用效率偏低。資源消耗量大，容易造成對國內環境的破壞。更重要的是，中國已經成為推動國際大宗商品價格上漲的主要力量，而且，不少專家已經開始擔心中國經濟會很快將全世界的資源消耗干凈。收入分配不公，表現在地區之間差別擴大、個人收入不平等加劇和居民在國民收入中的比重下降。在改革初期，收入差距擴大是改革的一個成果，因為改革前中國搞絕對平均主義，經濟增長缺乏動力。但是，目前，中國基尼系數已經達到0.47，已經超過了全球收入不公的臨界點。如果這個問題不能及時得到解決，社會矛盾爆發只是時間問題。

　　遏通脹

　　過去30年間，中國經歷了幾次比較嚴重的通貨膨脹，分別發生在1988年、1994年、2004年和2007年。通脹不僅是個重要的經濟問題，同時還可能是個嚴重的政治問題。高通脹曾加速了國民黨政府的垮臺，改革開放期間中國在這方面也有過歷史教訓，因此，經濟政策一直高度重視通脹風險。通貨膨脹的最大問題是對窮人和富人的影響程度不一樣。窮人的消費開支占收入的比重比較高，同時規避通脹的渠道比較少，富人則可能從資產價格上升中獲益。因此，通常情況下，高通脹很可能令貧富差距進一步擴大。如果因為基本生活品價格上升過快而影響窮人的生活，就很可能釀成不利的政治后果。不過，21世紀以來的幾次通脹程度相對都比較輕，2004年年中CPI最高時曾經超過了5%，2008年年初CPI最高時曾經到達8.7%。這兩個峰值與其他新興市場經濟的經歷相比，確實算不了什么。不過，通脹相對溫和，在過去十年其實是一個全球性的現象，中國是如此，美國和歐洲也是如此。歐美的教訓是，即便CPI比較穩定，也不表明總體通脹壓力小。全球危機之前，歐美國家的CPI都相對較低，因此，這些國家的央行維持了相對寬松的貨幣政策。其結果是資產價格暴漲，最終形成了非常嚴重的房地產市場泡沫。一旦泡沫破裂，整個經濟就陷入了嚴重的經濟危機之中。從目前的發展情勢看，這也正是值得我們密切關注的宏觀風險。

　　三難選擇

　　從表面看來，保增長、調結構和遏通脹這三個方面的政策目標都非常重要，放棄任何一條都可能導致嚴重的政治、經濟后果。問題是，要同時實現這三個方面的目標是不可能的。我們現在所觀察到的，是政府給予了增長至高無上的地位，也十分重視通脹，而結構調整就被放在相對次要的位置。經濟學里的菲利普斯曲線，描述了增長和通脹之間的權衡關系。如果追求高增長，就可能帶來高通脹；而如果追求低通脹，就可能壓低經濟增長速度。如果既想要高增長，又承受不了高通脹，政府如何做這個三難選擇？現在看來，調結構已經成為當務之急，如果聽任結構失衡的問題繼續惡化，增長的可持續性就會出現大問題。那么剩下的選擇就是放棄保增長還是放棄遏通脹？目前政府應該接受相對比較低的增長速度。其實，通過或者增強社會保障體系，或者發展勞動密集型產業創造就業機會，都可以幫助實現社會穩定的目標�！叭�難問題”的另一個解決方案可能是每個目標都放棄一些，但現在的關鍵是要改變調結構與保增長之間的相對重要性。

（本文原載于《財新網》，作者為北京大學國家發展研究院教授、財新傳媒首席經濟學家。）