本期嘉賓：楊明

楊明，中央財經大學碩士研究生，17年銀行、基金從業經歷。2004年10月加入華安基金任研究發展部研究員、研究發展部總監助理，投資研究部高級總監。2006年同時開始從事投資管理工作。2013年6月起擔任華安策略優選混合基金的基金經理。2014年6月起擔任投資研究部高級總監。

華安基金：成立于1998年，總部位于上海，是中國證監會批準成立的首批5家基金管理公司之一。截至2017年12月31日，華安基金剔除貨幣理財基金后，公募基金規模為1,162.79億元，行業規模排名第13位。公司為超過1500萬個人客戶和超過23200家機構客戶提供服務，累計為投資者實現分紅超過578億元。

　　著名的價值投資者芒格曾說：“好的投資都是無聊的。正是等待幫助你成為一名投資者，很多人只是無法耐心等待下去。”日復一日、不忘初心的堅持與等待，或許平淡，但這才是投資最真實的樣子。 

　　2017年，楊明管理的華安策略優選全年收益超50%，年化波動率僅0.12，當年最大回撤僅-7.40%，大幅低于同期各主要指數。實際上，楊明的中長期業績更加穩健，自2013年6月5日楊明管理華安策略優選至今，累計收益181.84%，跑贏上證指數120%，年化收益超23%，年化波動率0.23，位居波動率最低的20%之列。 

　　從別人口袋里賺的錢不值得炫耀 

　　“我相信有價值的好公司，無論當下股價如何偏離其價值中樞，終有一天將會回歸，這只是何時的問題，只要堅持，就一定會開花結果。”楊明表示，這并不意味這自己是想做“傳教士”，把大家都引到價值投資的路上來。 

　　在他看來，條條大路通羅馬，做投資必須選擇并堅持一條適合的道路走下去。如果方法是漂移的——今天是基本面、明天是技術面、后天是炒題材炒故事，這是投資的大忌。這意味著在方法的漂移中，放棄了任何一種方法所具有的多次選擇后消除一定不確定性、獲取一定系統性收益的功能，你獲得的收益甚至小于堅持隨機選擇帶來的收益，而風險卻大于堅持隨機選擇所冒的風險。 

　　多年的經驗讓楊明得到啟發：價值投資不是一些數字，也不是一套策略，而是一種對應價值觀的方法論，它既有嚴格的理論基礎，又兼顧人性弱點。堅持價值投資理念的投資者能夠更加平衡、從容、愉悅，回歸投資的本質。 

　　2013年至今，A股逐漸迎來了價值投資的回歸，其實早在2013年之前，楊明乃至整個華安基金早已認同了價值投資理念，楊明表示，這是華安基金的傳統。價值投資理念是華安基金追求投資回報的核心，而不是靠市場博弈，賺取差價。 

　　“我們覺得一個公司能夠為這個社會創造真實的價值、財富，并且是以一種足夠的效率和可持續的方式來創造，這就是價值。” 楊明表示，“投資并非賺了錢就好，賺錢可能是一種再分配的方式，是從別人口袋里掏來的錢，這種收益不值得炫耀。真正好的投資是把資金交給優秀的企業，企業為社會創造價值，社會回饋企業，投資人分享社會回饋。” 

　　定量估算中長期邏輯扎實的個股

　　楊明表示，僅有投資理念還不夠，還要把價值投資轉化成現實的方法論。 

　　什么樣的公司是一個好公司？對個股的價值，楊明在過去幾年的投資過程中，逐步摸索出一套把價值理念落實到具體的各種投資、分析過程中的一套方法、模型。這套系統從2013年開始建立，到2017年大體完成，經受了市場的考驗，體現出較高的效率，并且還在不斷完善。 

 

　　楊明從2013年6月開始管理華安策略優選混合，2017年收益率高達54.28%，同類排名4/397，同期上證指數僅上漲6.56%。任職期累計收益率達165.90%，跑贏上證指數120%，年化收益達23.8%。 

　　如何取得上述成績？楊明謙遜地表示，并沒有什么特別的秘訣，只是堅持不去炒作主題，不去追逐短線，通過分析行業和公司，做合理預期和估值，尋找優秀公司，尋找優秀公司的合理定價。 

　　投資于價值，就是投資于成長性被市場顯著低估的公司。所謂成長性，包括四個層次：首先是需求的屬性，是持久性需求還是階段性需求；其次是看盈利模式和要素集聚情況，體現為盈利來源、競爭格局和替代品情況，這是成長性的內在來源，也是護城河的來源；第三是資產收益率和邊際資產收益率，這是成長性的外在表現，要結合資產負債率和利潤的現金含量看財務質量；最后是安全邊際，安全邊際可以被理解為悲觀預期或免費看漲期權。 

　　同時，楊明表示，自己所處的平臺，也是不可忽略的因素。華安基金擁有多位新財富明星分析師，團隊平均從業年限達到8.5年。資深的研究資源的支持，是價值投資最終取得比較好的效果的重要保障。 

　　根據海通證券金融產品研究中心發布的數據，華安基金主動權益類產品平均凈值增長率最近半年、最近三年、最近五年都位居同業前三分之一。2017年，華安基金旗下主動權益類產品為投資者賺取了15%的平均回報，最近三年的平均回報為57%，最近五年平均回報高達123%。 

　　以絕對收益思路做投資

　　2017年，華安策略優選的年化波動率僅為0.12，當年最大回撤僅為-7.40%，大大低于同期各主要指數。在楊明管理期間，華安策略優選年化波動率0.23，位居波動率最低的20%之列。 

　　楊明表示，他一直按照絕對收益的思路去做投資。他的目標就是平均每年能獲取15-20%之間的絕收收益回報，同時最大程度地控制回撤。 

　　“我們特別提倡要從絕對回報的角度來看待我們基金的投資，要特別重視對回撤風險的防范。”楊明表示，“一只好的牛股，應該是回撤比較小，能夠持續、慢慢上漲的個股，這樣我們可能就不用在基金的投資上做過多的操作。投資者只要有閑錢就可以隨時申購，既降低了我們投資的難度，又真正讓投資者獲得長期穩健的回報。” 

　　楊明非常看重兩點：第一，對風險回撤的考慮重于對收益的考慮。因為基金一旦回撤較大，譬如30%、40%，想要再爬起來的難度就比較大，而假如能維持每年15-20%的收益率，那即使每年不算特別突出，但是長期來看，投資者的收益也不會差。 

　　第二，敢于重倉自己深度研究后看好的個股。組合投資并不是均勻分配資金，而是要兼顧投資價值的大小、等待時間的長短、凈值的穩定上升，不斷進行動態優化，以實現投資收益與投資體驗的良好互動，最終達成卓越的長期績效。 

　　警惕通脹壓力和美聯儲加息

　　展望2018年，楊明認為A股并不悲觀，整體仍有機會。但是與2017年相比，投資難度會有所上升。 

　　從基本面看，2018年宏觀經濟呈現穩中向好的狀態，因為通脹以及資管新規去杠桿等因素造成的壓力，流動性可能會比較緊張。從市場層面看，優質股票在2017年已經漲了很多，估值已不便宜。 

　　市場風格方面，楊明認為很難切換到中小創行情。一方面，經濟高增長時代，市場需求旺盛，小企業有較好生存空間。但是隨著宏觀經濟增速從高速變成中高速，小企業的機會明顯減少。同時，經濟增速下滑的過程中，中小企業面臨的競爭環境惡化。另一方面，新興行業的集中度提高，壟斷格局的形成使得創新的難度大幅度提升，無論是在技術層面，還是在商業模式上，這種難度都在上升。 

　　行業板塊方面，在2018年經濟回暖的大環境下，尋找價值沒有被充分體現、挖掘出來的行業和個股。 

　　整體上看，今年風險主要是通脹壓力和美聯儲加息。目前去產能、去庫存已經基本到位，上游原材料價格的上漲一直累計在經濟當中，會逐漸向下游傳遞。隨著經濟好轉，人工成本等也會有恢復性上漲。去年CPI比較低的原因是油價和食品價格漲幅較小，而今年食品價格是否會有超預期上漲，頁巖油與OPEC減產對油價的提振是否能達市場預期，這些因素都需要考慮。 

　　美聯儲加息后，美股是否會有大的調整，也是今年的潛在風險點?，F階段美股估值已經到了比較高的水平，如果2018年美聯儲加息3~4次，美股是否會出現明顯的下跌，也可能會對新興市場的股市表現有所拖累。 

　　最后，楊明認為，保險、銀行板塊基本面相仿，并且是順周期，利率上升對它們有利。在這種情況下，大金融板塊成為防范通脹以及貨幣政策超預期風險的主要工具。 

　　案例：長線持有安防龍頭

　　為了印證楊明的選股思路，我們可以從華安策略優選季報和年報數據中初見端倪。比如近幾年的安防牛股?？低?，內資、外資都是瘋狂買入。楊明早在2013年就開始進入，逐步加倉，期間一直耐心的等待，享受到了期間巨大的漲幅，獲利后又淡淡退出，整個過程將近4年的時間。 

 

　　楊明所管理的基金