新浪財經訊 由中歐和華安基金共同舉辦的“2011中歐-華安銳智沙龍”于9月17日在中歐陸家嘴國際金融研究院舉行。圖為上海期貨交易所總經理楊邁軍發表演講。

　　以下是演講實錄：

　　楊邁軍：非常感謝劉院長還有華安基金的李總邀請我，劉院長邀請我兩三次了我都沒能來，作為中歐的校友我其實是非常希望來的，但是因為工作時間的關系。交易所作為市場的組織者，大宗商品的走勢不敢去做過多的探討，首先是因為說不準，第二是從我們本質來說，組織一個交易平臺來監管市場。所以我也覺得不太合適來講，我把題目改了一下，改成大宗商品價格與期貨市場的關系來做一點介紹。這樣一個介紹有利于大家理解這次論壇的主題，尋找改革新的動力和新的投資機遇。

　　我們大家都知道大宗商品是國民經濟和人民生活的必需品，它的價格波動和對經濟的成長運行以及和通貨膨脹的關系都是非常顯著的，而且剛才像勝軍說的地球人都注意到最近這10年大宗商品急劇的波動。大宗商品的波動由于很多重要品種都是通過期貨市場來體現的，我們說的黃金、石油、有色金屬的價格，一般都是指在成熟市場的期貨市場下進行交易。因此說到大宗商品的時候肯定和期貨市場和期貨價格有非常密切的關系。但是它又是有區別的兩件事，這個我這邊要講到。

　　首先看一下最近10年來大宗商品的價格走勢。我們可以看到有這么幾個階段，第一個階段是在2002年到2008年6月前后，在這個區間可以看到國際大宗商品市場經歷了歷史上價格持續上漲，暴跌和恢復的歷程，第一階段從2002年到2008年6月前后，雖然其間價格波動非常常見，但從趨勢上看表現為持續的、大幅度的價格上漲。第二階段是2008年7月-2009年5月前后，出現大幅度下跌，在谷底徘徊。第三階段是2009年6月至今逐步回聲，呈現增長的態勢。

　　我們看到原油的價格和有色金屬的價格，原油價格在2008年7月的時候148美元和2002年19.7元的價格相比相差很大。銅價達到了8650美元，但是在2002年的時候只有1550美元。不是在場內期貨上進行交易的大宗商品，像鐵礦石也有類似的情況，鐵礦石上漲幅度非常大，而且它上漲呈現階梯狀，比較連續的一種狀況。這種貿易方式和年度議價的定價方式是相關聯的。第二階段2008年7月到2009年5月，這段時間幾乎所有產品都暴跌，甚至超過50%，剛才我們說了油價，銅價從8000多跌到3000美元，鐵礦石從200美元一噸跌到60美元一噸。第三階段是2009年6月到現在是恢復性上漲，原油當時在100美元區間，部分銅價甚至已經超過金融危機以前的水平，但是考慮到美元走勢的關系。鐵礦石價格恢復到150美元左右。

　　這是大宗商品的價格，為了把大宗商品的走勢說的更清楚一點，我們可以看一看幾個商品的指數，一個是世界銀行提供的銀行和非能源的指數，一個是美國高盛提供的美國商品價格指數，還有聯合國糧農提供的農產品指數。無論能源還是非能源還是農產品都出現了波動，進入2010年以后多數商品都已經恢復到高位，包括農產品也是如此，他已經開始達到90年開始有這個指數以來的最高值，甚至超高2008年最高的水平。從這些情況看，全球大宗商品市場目前處于在高位震蕩的狀況。和金融危機之前的頂峰相比，泡沫到了頂峰時候的情況相比，現在是在恢復的狀況中。

　　第二，談談大宗商品市場價格出現劇烈波動，總體上大幅上漲的宏觀經濟背景。我個人認為最近10多年來大宗商品市場的起伏變化是在世界經濟發展環境新的趨勢下發生的，主要是經濟的全球化，資產的證券化，交易的網絡化和商品的金融化，這四化相互依存，相互影響，相互推動，我們可以明顯看到在最近二三十年有一個迅速的變化。從經濟全球化來看，全球化一直是在發展，但是在最近二三十年發展速度陡升，特別是互聯網信息技術革命，全世界對市場經濟的共同認同、世界貿易、投資壁壘的加速削減都促使經濟全球化不斷加速。更為自由的全球生產要素流動帶來了資源的更優化配置，產業內貿易、產品內貿易，多邊自由貿易協定逐漸成為潮流。據我們統計，到2010年的時候，世界上已經簽署的雙邊以及多邊的FTA有187個，200年以后簽署121個。另外跨國公司掌握全世界生產總值的40%，世界貿易額的60%，國際投資額的90%，和國際技術貿易的60%。國際技術轉讓的80%研究和開發投資當中的90%。這些都充分說明世界經濟在加速融合的過程當中。作為實體經濟和國民經濟最基本的物質材料——大宗商品，它們的全球化也是必然的。

　　第二個特征，是資產的證券化，這一點大家都了解比較深刻的，現在全球資產證券化的規模，股市的市值在40萬億美元左右，再加上債券各種金融衍生品迅速發展，在資產證券化方面不斷進行創新，使得資源的有效配置和生產要素的流動通過資產證券化更廣泛，更靈活的在發生。當然，資產證券化，特別是衍生品的過度發展，像美國兩房債券引發的是另外一個問題，但是我們必須承認資產證券化是世界的重要趨勢。

　　第三，商品的金融化，今天的大宗商品都可以在世界各國，特別是主要的期貨市場下進行交易，他本身已經成為虛擬經濟最主要的部分，再加上它的杠桿效應非常大，流動性非常強，參與大宗商品的交易你完全用不著去考慮你是不是需要接貨和交割，那些都跟你沒有關系，因此大宗商品金融化的屬性明顯的增加。大宗商品它還有一個很重要的特點，它的資源稀缺性和不可再生性也使得金融屬性大幅度增加，因此在流動性過剩的情況下往往成為金融資本保值增值的重要途徑。另外，金融資本參與大宗商品交易的趨勢是越來越明顯，而且我們現在觀察到他們不僅參與大宗商品的交易，甚至還參與到相應的物流、倉儲的行業當中去，以求更好的來控制市場。因此我們觀察大宗商品的時候，過去傳統的經濟學和傳統的供求關系往往會依據和商品相關的生產和消費的供需來看問題，實際上今天要這么看你根本看不懂。比如說原油，我們觀察到2007-2008年那段時間，短短的時間原油價格從30多美元一兩年之內沖到147，有一個迅速的下跌。在這期間原油生產和消費在全球不可能，事實上也沒有出現這么大急劇的變化，背后金融資本參與的現象非常明顯。

　　第四，交易的網絡化，它使得經濟的全球化，資產的債券化和商品的金融化都是依托與交易的網絡化，全面迅速的發展。它不但表現為利用網上的交易平臺的新型交易方式，極大地降低了交易成本，還表現為國際金融和衍生品市場方興未艾的并購浪潮，使數量上不斷趨少、規模上不斷增大的跨國金融交易所平臺不斷涌現?，F在基本上如果你愿意24小時，你基本上有可能參與全球的資源配置。這樣一種經濟運行的環境應該說對全球都是一個非常深刻的變化，也是今天為什么美國的金融危機和30年代的金融危機有很大的不同，它會迅速蔓延到全世界。也就是今天為什么賣菜的老婆婆都感知到宏觀經濟，外國的經濟危機對她的直接沖擊，我想這是一個非常重要的一個特點。

　　理解這四個化，我想對于我們理解大宗商品價格急劇的波動、變化以及未來它發展的趨勢是有好處的。

　　第三，想給大家介紹一下商品期貨的發展，在最近二三十年時間全球期貨期權類衍生品交易量快速增長，全球在交易所內交易的期貨與期權交易量從1996年的17.2億手增長到2010年的223億手，14年增長了11.97倍。根據國際清算銀行的統計，包括期貨在內的衍生品交易年總成交額從1994年的約280萬億美元增長到2006年的1809.3億美元，是2006年全球GDP(48.244萬億美元)的37.5倍，成為金融市場中發展最為迅速的市場之一。在過程當中亞太地區的成長應該說是非?？斓模瑏喬貐^2001年衍生品交易量達到了88.6億首，同比一年增長了42%，亞太地區現在超過北美地區，成為全球衍生品交易第一的地區。

　　今年，我們又觀察到全球增幅又有明顯的放緩，我們國家商品期貨的交易規模也有所下降，主要的原因和流動性的收縮，緊縮的貨幣政策有一定的關系，也和各個交易所為了嚴控風險，防止過度的流動性過熱的交易影響價格發現功能的正常實現，采取保證金等手段有一定的關系。

　　二，大宗商品價格的主要影響因素

　　首先，我們認為從市場結構和供需基本面來看，這是影響大宗商品價格基礎的因素，如果說大宗商品是競爭性比較強的，還是壟斷寡頭占主導的市場，情況就不太一樣的。一個商品市場結構一旦形成以后，它的價格會受到市場結構的影響。剛才我講的原油的情況，原油產能的變化對供求是有一定的影響，但是我們可以從中看到金融資本的參與帶來市場結構的變化已經使得大家今天觀察石油大宗商品的時候很少再去考慮這些因素，地緣的因素，軍事等因素。我們觀察鐵礦石就更清楚了，它的價格，全球主要那么幾家鐵礦石生產商，他們在控制這個市場。

　　第二個因素我們認為是經濟周期的影響，世界宏觀經濟的周期性變動必然對商品價格造成影響，我們可以看到美國，它的經濟周期的數據和有代表性的商品價格指數的關系我們可以看出，比如說近40年來每一次經濟的收縮期，我們可以看到金屬指數和能源價格指數的關系，我們可以看到他們之間相互的關系。也就是說在經濟收縮期內商品價格都經歷了明顯的下降趨勢，但是非常有意思的一點，商品價格的下降并不是起始于經濟周期由擴張轉向收縮期的拐點，而是存在很明顯的滯后。以最近一輪經濟周期為例，2007年的12月美國已經進入收縮衰退期，但是我們觀察到一直到了2008年4、5月份，世界大多數的大宗商品價格和價格指數還是在繼續上漲。因此，它和經濟周期的關系是有明顯的特征，而且到了2008年的6月以后才逐漸進入下降的通道。

　　第三，影響大宗商品價格的因素，我們認為是儲備貨幣的因素，最近10年來大宗商品波動當中，最值得重視的是美元作為國際儲備貨幣因素對商品價格的影響。因為世界上大多數大宗商品都是以美元來計價，因此美元幣值變化影響大宗商品價格變化。一般來說美元貶值對應于大宗商品價格的上漲，反之大宗商品價格就會下跌。在這個方面最為突出的是黃金。黃金和美元的價格，如果我們觀察美元和黃金的價格區間圖，在很多時候真是像水中的倒影，完全是反比的關系。和石油的關系也是比較明顯，石油更復雜一些，因為它和地緣政治，和軍事，恐怖主義等更多一些，所以這方面應該表現的更復雜一些。從大宗商品，特別是黃金和美元的關系應該是非常的清楚的。所以，可能比較成熟的投資者都會根據美元，從宏觀經濟，從美國的情況判斷美元指數的走勢，總美元指數的走勢決定對于大宗商品的買賣，是應該賣出還是買進，投資家們可能在這個方面考慮的比較多一點。

　　第四，貨幣的流動性，這是一個最基本的。我們說物以希為貴，大宗商品是有限的，很多商品它是不可再生的。大宗商品有一個明顯的特點，生產和供給是受到限制的，生產者很難在短期內調整產量，而且，相比于消費品，大宗商品價格調整更快，也更加靈活，對貨幣變化的反映也非常迅速。去年冬天的時候韓國出現短時間大白菜的緊缺，我估計實際上是一種供應沒有很好的組織好，突然大白菜短缺，大白菜價格暴漲，我也注意到寧波、溫州的商人，他一輩子都沒有考慮到要做大白菜生意，反映特別迅速，就是我剛才說的經濟全球化的利用，迅速鋪到中國大白菜廠，幾天之內在網上就跟韓國把交易做了，使韓國價格下跌了，有些人大白菜沒有賣出去的又砸在手里了。貨幣流動性的變化一定會通過利率、存貨和固定資產投資等機制影響商品的供需。

　　三，跟大家談談期貨市場跟大宗商品的關系。因為不是所有的大宗商品都在期貨市場來進行交易，最主要的大宗商品一般都在期貨市場進行交易形成價格。大家一般都會很容易把大宗商品的價格變化，波動和期貨市場聯系起來。再加上因為期貨價格，期貨價格對未來價格的一種預期。成功的期貨交易產生的期貨價格他印證了期貨價格的波動趨勢，往往被人誤認為是期貨價格，認為這當中充滿了投資和投機的力量。因此，往往會有很多人認為期貨交易影響了現貨的波動。這個我們認為這樣的看法不是客觀的。

　　首先我們要看到商品期貨市場它的產生，它起源于實體經濟，特別是農業生產和工業生產最基本的需求，為了規避農業季節性的生產和銷售的矛盾，為了規避工業化時期迅速發展帶來原料成本和銷售周期的矛盾，逐步產生了商品期貨的機制。通過商品期貨的發展，它的價格發現能夠有利于這些問題的解決，首先使用者發現期貨市場發現價格對于它管理自己的市場經營有直接的作用，同時利用期貨價格跟期貨交易的機制可以來規避自己在生產和銷售當中成本的控制和利潤的穩定，是這樣發展起來的。因此，我們認為商品期貨它的交易實際上是一個信息的匯集。用我們的話來說是通過信息的匯集來產出價格的過程，千千萬萬來自各行各業的期貨市場的參與者，帶著他們對未來供求的判斷來進行交易，它認為該買還是該賣一定有它自己的道理，這就是它對供求的判斷。這些通過交易帶進來的信息，相對來說比較全面客觀的預測相關的供求變化，因此這個價格它是非常有意義的，投入信息，產出價格，成為了市場一個最基本的功能。

　　在最近20年發展當中，我們國家商品期貨市場發展是非常的迅猛，基本上是一個摸索的階段，最近10年有一個穩定的迅速發展，一個基本的數據就是2000年的時候全國商品期貨交易總額只有1.6萬億，到去年達到227萬億，中國已經成為全球最大的商品期貨市場。而且現在國家三個商品期貨交易所一共有26個品種，涉及能源、化工、有色金屬，貴金屬以及金融等行業。有色行業在金融危機中，由于在10多年當中能夠比較熟練運用市場，他們或多或少通過期貨市場來進行套期保值，因此，雖然他們的現貨價格受到了重挫，跌幅超過50%，但是有色金屬行業在當年還是實現了盈利，減少了損失。和這個相對比的是鋼鐵行業，鋼鐵行業在這一輪的暴跌，價格下跌幅度沒有有色行業大，它的價格下跌是30%多一點，但是鋼鐵行業的虧損遠遠超過了有色行業。由于沒有這樣一種機制，鋼鐵生產的特殊性，鐵礦石的進口受制于壟斷的生產者，高價進口的鐵礦石還在海上漂著，還沒有到中國，這邊價格迅速下跌，沒有任何規避和對沖的手段?；谶@樣一種對賭，國務院在08年11月份決定要求盡快推出鋼鐵期貨，因此，我們在09年推出了檢測大宗商品變化和行業運行動態的重要指標。

　　在有色金屬行業當中我們有很多非常成功的例子，如果大家有興趣我們可以提供相關的資料。這樣來對比一下，我們給大家簡單的講一下，很多不在期貨市場交易的產品，一些農產品，“蒜你狠”，“姜你軍”，等都有很急劇的波動。像其他的商品，像藝術品，最近聽說紫砂壺炒到上億的，那天我看電視，核桃也成了保值品，核桃的花紋還有講究，說核桃花紋生的好的好幾萬塊錢，這個錢真是沒地方去。這可以說明它和流動性的關系，和有沒有期貨交易實際上有直接的相關。相反，在大宗商品市場可以給大家報告的是在全球的金融危機當中，所有，包括美國的期貨交易所進行交易，都沒有出現任何風險。因此，凡是在場內進行交易的這些交易商和投資者他們的損失和虧損都是在他們可以承受的范圍內，他所交的保證金的范圍內。在我們國家也是同樣如此，因此，場內交易的大宗商品相對來說是比較安全的，這個安全不是說他沒有價格波動的風險，而是說他不會有超出價格波動之外的風險。因為各個交易所都是有持倉的限制，持倉跟保證金對應，你的持倉一定小于你的保證金，不會讓你穿倉，虧損到別人頭上，因此參與大宗商品期貨的交易，在這個方面相對來說還是比較安全的。

　　總體上來說，給大家報告了一下大宗商品和期貨市場的關系和最近這些年的發展變化，總結起來我們觀察到大宗商品，剛才迅雷等幾位談到金融化以及經濟全球化和資產證券化之間的關系十分的密切，日益成為投資和風險管理最重要的組成部分?？赡軐τ谖覀儚挠媱澖洕D向市場經濟的過程當中我們的投資者需要關注、學習和逐步適應的一個領域。我就報告這些，謝謝大家！